Александр Осин,
главный экономист УК «Финам Менеджмент»
Спекулировать на теме нового государственного дефолта сегодняшней
России, чрезмерно «сгущать краски», комментируя эту тему, было бы,
пожалуй, безответственно и неверно. С другой стороны, необходимо четко
осознавать риски, которые имеются в отечественной финансовой системе на
текущий момент, и формулировать способы их своевременного сокращения.
Касаясь причин дефолта 1998 года, необходимо отметить, что в указанный
период времени ВВП России составлял лишь $315 млрд. При этом объем
золотовалютных резервов на момент дефолта составлял сравнительно
скромные, особенно по сегодняшним меркам, порядка $18 млрд.
С другой стороны, стремительный приток иностранного капитала в экономику
РФ в 1995-1997 годы на волне Азиатского экономического «бума» в
отсутствие устойчивой структуры для его инфраструктуры для его
абсорбции, сравнительно «слабого» развития отечественного фондового
сегмента, привел к значительному росту объема рынка ГКО-ОФЗ. В
результате размер государственного долга РФ (внутреннего и внешнего) в
середине 1998 года составлял, соответственно, $30 млрд и $165 млрд.
Естественно, доминирующие позиции на сегменте государственного долга
занимали иностранцы, которые после вспышки «азиатского» кризиса 1997
года сменили свою готовность к риску осторожностью. Начался отток
капиталов. Тяжесть положения усугублялась тем, что более половины
внутренних обязательств были краткосрочными, со сроком погашения менее
года.
Необходимо также отметить, что в указанный период сохранялось
напряжённое положение в сфере Бюджета России, 70% его доходов тратилось
на погашение обязательств по займам. С начала 1998 года происходило
замедление динамики объемов ВВП и промышленного производства, прежде
всего, под влиянием снижающегося экспорта. За первые восемь месяцев 1998
года объем ВВП России к уровню соответствующего периода прошлого года
составил 97,9%, промышленного производства — 97,4%.
Снижался спрос на товары производственного и потребительского
назначения, что было обусловлено низкой платёжеспособностью промышленных
предприятий и населения в связи с недостатком оборотного капитала,
высокой стоимостью банковского кредита, ростом количества убыточных
предприятий в отраслях экономики и снижением общего уровня жизни.
Необходимо отметить, что ставка рефинансирования российского Центробанка
в мае 1998 года была повышена до 150% годовых, а августе того года она
составляла 60% годовых. Наконец, ситуация на товарных рынках оставалась
неустойчивой. Цены на нефть к середине 1998 года снизились до $20 за
баррель против $25 за баррель на открытии этого года.
Отсутствие у руководства РФ опыта решения подобного рода экономических
проблем, которые, впрочем, действительно представляются весьма
существенными, привели к объявлению 17 августа 1998 года Правительством
РФ и Банком России приостановки платежей по внутреннему государственному
долгу и моратория на обязательства российских банков-резидентов перед
нерезидентами. Одновременно Банк России отказался от поддержки курса
рубля на валютном сегменте.
Текущая ситуация, с точки зрения российских макроэкономических реалий,
представляется кардинально иной. В настоящий момент ВВП РФ превышает
$1,4 трлн, золотовалютные резервы ЦБР приближаются к отметке $600 млрд.
А объем государственного долга РФ равен сумме лишь порядка $140 млрд.
При этом темпы роста ВВП РФ, несмотря на существенное ухудшение ситуации
в мировой кредитно-ипотечной индустрии, остаются высокими. Недавно
Министерство экономического развития РФ повысило прогноз роста
российского ВВП на 2008 год с 7,6% (г/г) до 7,8% (г/г). Среднесрочные
прогнозы весьма плавного снижения этого показателя на фоне сохранения
стабильно высоких цен на нефть делаются, в том числе, специалистами
Международного валютного фонда.
Важно отметить и то, что в настоящее время операции нерезидентов с
государственными ценными бумагами не проводятся. На обслуживание
госдолга Россия расходует порядка 1% ВВП при профиците бюджета в 5-8%
ВВП.
Наконец, российским руководством (и руководителям международных
финансовых организаций) в последние годы накоплен значимый, в том числе
международный опыт противодействия неблагоприятным процессам в
глобальной региональной кредитно-финансовой сфере. Здесь стоит отметить
предоставление в последние кварталы ФРС ведущим европейским Центробанкам
кредитных линий на десятки миллиардов долларов США, объявленный
американским Центробанком обмен казначейских облигаций на инструменты, в
том числе рынка залогового рефинансирования. Важно подчеркнуть и
продемонстрированную в последнее время активность отечественного
финансового руководства в поддержке национального экономического и
финансового сегментов с помощью методов налогового стимулирования,
предоставления российским финансовым структурами государственных
денежных средств через систему РЕПО ЦБР и в рамках правительственных
аукционов по размещению средств Минфина РФ в частных банках.
Данное обстоятельство на днях нашло отражение в опубликованном решении
агентства S&P о повышение рейтинга России по уровню страновых рисков в
более надежную группу 7. Таким образом, вопрос о государственном дефолте
Российской Федерации в текущий момент представляется фактически «снятым
с повестки дня».
Тем не менее, значимая проблема в структуре финансов РФ существует. Это
чрезвычайно быстрые темпы роста российского корпоративного долга,
который с 2001 года увеличился приблизительно в пять раз и на начало
2008 года равнялся $430 млрд. 90% этого долга сформировали внешние
кредиты иностранных банков. Основными заемщиками в итоге оказываются
квазигосударственные производственные и финансовые корпорации России.
Резкий рост кредитных ставок на финансовых рынках в подобных условиях в
итоге привел бы к некоторому усилению негативного давления на
государственные финансы России. Тем не менее, необходимо отметить, что
российское финансовое руководство, очевидно, осознает риски, связанные с
динамикой займов российских компаний. Центробанк России четырежды
повышал в текущем году ставку рефинансирования, доведя ее до 11%
годовых. Вероятно, в ближайшие кварталы этот процесс продолжится.
Постоянно увеличиваются нормы резервирования отечественного ЦБ.
Очевидно, что указанный процесс проходит весьма плавно и постепенно,
однако намерения финансового руководства оздоровить национальные финансы
путем сокращения чрезмерной активности в секторах потребительского и
ипотечного кредитования с одной стороны и, с другой стороны, постепенно
увеличить в ВВП России долю инвестиций в реальное производство,
представляются на данный момент очевидными.
